Các bộ não kinh tế gia lừng danh nhất thế giới như Bernanke hay Stiglitz đang căng óc để phục vụ cho những cuộc đấu cân não, và... một cách hiển nhiên, thị trường tài chính-cơ cấu tài chính với tầm quan trọng vĩ đại của nó, đang là những lời giải của những bộ óc này...

Những tài phiệt tài chính cũng đang "vặn ngược đồng hồ" xem kịch bản 1929-33 sẽ giúp họ kiếm lời thế nào, và dân sinh nhân thế dương gian sẽ tồn tại sao sau đó...

Các bạn cùng chờ đón... Saga sẽ tiếp tục bình luận.

Thực tế không tránh khỏi là sẽ rất khó khăn. Khoan bàn tới việc lãi suất, hay tỷ giá, hay chỉ số chứng khoán, riêng việc sức tiêu dùng của thị trường Hoa Kỳ sụt giảm đã đủ lo ngại rồi. Tuy vậy, khổ tận cam lai, ngày nào đó ở phía trước sẽ lại tươi sáng thôi. Làm sao để còn tồn tại và đi nhanh tới ngày đó đây? Thời gian sau khủng hoảng 1997, các quốc gia như Thái Lan, Hàn Quốc, Nga... chả đã từng trải qua chặng đường đầy gian khó, nhưng rồi họ đã vượt qua. Trong lúc thế giới đầy biến động tiêu cực, kinh tế Việt Nam- một thực thế gắn bó với kinh tế toàn cầu, đường đầu với khó khăn là lẽ dĩ nhiên. Nhưng vẫn có quyền tin tưởng vào tinh thần đoàn kết, nỗ lực khởi nghiệp kinh doanh và thương học Việt Nam đang dần định hình rõ nét và phát triển.

Ngày hôm qua khi người dân Việt Nam đang ngon giấc thì nửa bên kia bán cầu các quỹ đầu tư cũng như dân chúng đổ xô đi tích trữ vàng khi nghe tin Goldman Sachs và Morgan Stanley cũng đang hắt hơi sổ mũi. Thị trường vàng lên cơn sốt và xuất hiện bước giá khủng khiếp (gần 10%) chỉ trong vòng 1 đêm. Ở Việt Nam sáng ngủ dậy người ta đã thấy vàng tăng gần 1,3 triệu đồng/1 lượng. Ai dám bảo thị trường tài chính của ta không ảnh hưởng bởi thị trường quốc tế. Chỉ yếu tố tâm lý thôi mà sáng nay 18/09, gần như các mã chứng khoán giảm đồng loạt, sàn chứng khoán ngập một sắc đỏ. Chúng ta tin vào cái gì bây giờ?

Tại sao không cứu? Alan Greenspan là người đầu tiên nói không cứu, và quả nhiên, không có vụ cứu chữa nào xảy ra. Tôi đã đọc những bài phân tích hầm bà lằng đủ cả trên mặt báo VN. Nói chung khá tù mù, thiếu căn cứ xác đáng, và không đưa ra được câu trả lời tường minh, phù hợp với trình độ và kinh nghiệm dày dạn của Alan Greenspan.

Câu trả lời chính xác nhất (có thể chưa đầy đủ, nhưng không sai) là như sau. Trước tiên, chính phủ bị ràng buộc ngân sách bởi cái gọi là Government Budget Constraint. Phần cơ bản của nguồn thu là Thuế. Phần đáp ứng bội chi là Trái phiếu. Khi bội chi liên tục phá các ngưỡng an toàn, Trái phiếu sẽ đảm đương nhiệm vụ bù đắp phần hụt, và để gánh nặng đó cho Thuế trong tương lai. Trái phiếu và Thuế là hai câu chuyện luôn gây áp lực cho việc cân bằng GBC.

Việc bán được trái phiếu có ý nghĩa đặc biệt quan trọng. Khi bán trái phiếu, CP Hoa Kỳ xem như tương đương với phát hành nợ cho khu vực tư nhân, và cả người dân. Khả năng bù đắp các thâm hụt phụ thuộc vào sự sẵn sàng của người dân, hệ thống tài chính tư nhân chấp nhận ôm giữ trái phiếu CP.

Alan Greenspan đứng trên quan điểm này. Ông cho rằng, nếu cứu Lehman với số tiền khổng lồ, thì một hiệu ứng kép xảy ra. Thứ nhất, một phần tiền thuế của dân sẽ được sử dụng để cứu một hãng for-profits, một cá mập tài chính. Điều này không có căn cứ kinh tế bền vững (những hệ thống như thế có thể quy đổi tương đương sang các Ponzi game, sụp đổ trong ngắn hạn). Thậm chí, kích thích các trò chơi rủi ro. Điều này, một số báo có trích nguồn Tây nói (AP, DJ, AFP...), nhưng rất tiếc, đây chỉ là lý do phụ.

Lý do quan trọng hơn là hiệu ứng thứ hai, liên quan tới cơ cấu lớn kinh tế-chính trị. Đó là, một khi sử dụng ngân khoản lớn cứu Lehman, CP Hoa Kỳ làm hai lần cùng một việc (trước đó là Bears Stearns) và điều đó chưa chứng minh hiệu quả, đồng thời sinh cái gọi là Debt Displacement, giống hệt như một công ty khi mức nợ tới hạn.

Ở ngưỡng này, với những lần tiên tục phát hành các khoản lớn từng đợt 30 tỷ USD, CP Hoa Kỳ đang tiến tới trạng thái Debt Displacement, và ở ngưỡng bùng nổ đó, mỗi khoản thu mới sẽ phải tương đương với một khoản chi ra. Như thế, Net Inflow tài chính chính phủ luôn bằng không: . Nghĩa là chả được cái tích sự gì, mà áp lực thuế thì vẫn cao trong tương lai.

Có cách gì giải quyết? Đó là động viên lòng yêu nước, và tinh thần chịu khổ, chấp nhận đồng tiền áp lực mất giá mà mua trái phiếu. Thế nhưng, mỗi lần động viên, lại tiêu tốn mất một ít "độ tin cậy" của chính sách tài chính chính phủ Hoa Kỳ. (Cái gì cũng có giá của nó).

Điều kiện cần cho một nền kinh tế giữ được cân bằng trong dài hạn là định lý về tính tương đương Ricardian, ở đó các hiệu ứng tương đương của tác động thuế và nợ chính phủ phải bù trừ lẫn nhau. Trong bối cảnh khủng hoảng này, không ai dám chắc.

Như vậy, con bài kinh tế chính trị rất rõ, nhất là khi cuộc bầu cử đến gần. Nói cách khác, CP Hoa Kỳ không cứu Lehman, chính là nó đang cứu chính nó trước khủng hoảng ràng buộc ngân sách.

Từ góc độ này mới thấy việc cứu AIG được tiến hành khẩn trương thế nào. Lý thuyết kinh tế hiện đại cho rằng (xem Free to Choose của cố giáo sư Milton Friedman) CP Hoa Kỳ sẽ làm việc gì mà không cạnh tranh với khu vực tư nhân, hoặc tạo ra những hàng hóa có giá rẻ hơn để tạo sự công bằng cho cư dân, ở mức tiêu dùng hàng hóa dịch vụ cơ bản (cơ bản thôi nhé, chứ không phải là để mua Rolls-Royce giá rẻ).

Như thế, việc cứu AIG là có tác động kép tới giảm chi phí bảo hiểm cho một bộ phận rất lớn xã hội, và tránh việc tái lập hệ thống mới đảm bảo an sinh còn đắt hơn cả việc cứu AIG. Nếu việc tái lập đắt hơn, chi phí chia đầu người cho người dân sẽ tăng lên, và làm cho CP Hoa Kỳ không đáp ứng được chức năng quan trọng nhất của nó.

Đó là chưa kể đến từ sau Thế chiến I, chức năng CP Anh và Hoa Kỳ ngày càng chuyển sang "lấy của nhóm người này, phân phối lại cho nhóm người khác" nhằm mở rộng tầng lớp trung lưu XH, theo lý thuyết Keynes sau này cổ vũ (can thiệp mạnh, và tác động tích cực tổng thể). Lý thuyết của Keynes đã có nhiều phần sai, ai cũng biết. Nhưng ảnh hưởng kinh tế chính trị của nó thì vẫn còn nguyên qua nhiều đời kinh tế gia và chính trị gia Hoa Kỳ. Trong bối cảnh này, việc lấy và chia từ hệ thống bảo hiểm (có vai trò quan trong gấp nhiều lần ở Mỹ và Âu châu, so với Á châu) có thể được thực hiện dễ dàng nhất. Và như thế, sứ mệnh cứu chữa AIG của CP Hoa Kỳ có màu sắc chính trị rõ nhất trước bầu cử, khi các con bài đang tung ra, và CP Gerge W. Bush đang bị chỉ trích điều hành gây khủng hoảng (tôi cam đoan là không phải tại vì ông Bush, một nạn nhân của các chu kỳ kinh tế dài hơn 10 năm, xem Chu kỳ kinh doanh của Thuật ngữ Saga).

Cuộc khủng hoảng mà Fins hỏi, tôi xin trả lời vắn tắt: Lý thuyết kinh tế nào để vận hành chính phủ và tài chính quốc gia sau mô hình New Keynesian.

Đây là thách thức cực lớn, và người ta đang tìm đến cái gọi là Microfoundations of Macro Theory. Điều này loài người bỏ quên khá lâu, tới gần nửa thế kỷ, nay phải lao đầu trở lại. Cuối cùng, các chính sách vĩ mô sẽ bị tác động, phải phù hợp và đảm bảo quyền lợi của các giao dịch vi mô, ở đó, hàng tỷ con người đang sinh sống, vận hành, tiêu dùng, tiết kiệm, đầu tư và cả... đầu cơ.

Những luận điểm này chứng minh bằng toán học khá dễ dàng, nhưng điều đó là không thể trên Saga, mong các bạn tạm chấp nhận ở dạng text.

Còn rất nhiều vấn đề liên quan đều có thể giúp trả lời ủng hộ quyết định này như lãi suất, khả năng tiền tệ hóa các khoản nợ chính phủ, tỉ lệ an toàn của debt-GDP Hoa Kỳ, áp lực vốn quốc tế, v.v.. và v.v.. Nhưng quả thật, không thể đủ chỗ tham vấn với các bạn được.

Câu trả lời thực sự đơn giản, FED có thể cứu được một LM nhưng không thể cứu được nhiều Ngân hàng đầu tư như LM một lúc. Chính vì nhìn thấy khả năng các Tập đoàn đầu tư khác cũng đang trong nguy ngập nên FED đã buông xuôi đối với LM. Và đêm qua đã chứng minh điều đó khi Morgan Stanley, Goldman Sachs cũng đã được đặt trong tình trạng báo động.

Thế thì một câu hỏi lại đặt ra "Tại sao FED không cứu LM mà lại cứu AIG". Câu trả lời cũng thật đơn giản. Vì AIG có khoản tài sản lớn hơn rất nhiều so với LM, nhưng quan trọng hơn hết AIG là một thể chế bảo hiểm, là căn cứ cuối cùng của ổn định xã hội. Nếu không cứu AIG thì sẽ tạo ra những phản ứng dây chuyển làm xã hội hỗn loạn. Vai trò của AIG trên thị trường tài chính cũng giống như Fannie Mae trên thị trường BĐS.

Điều mà chúng ta hoang mang nhất khi sự sụp đổ của LM sảy ra đó là với hàng trăm năm kinh nghiệm, hàng chục con người có bộ óc ưu việt... đã sống qua nhiều cuộc khủng hoảng, tại sao lại vẫn sụp đổ. Điều này chỉ chứng tỏ rằng quy luật sinh tồn là vĩnh cửu. Chẳng có gì là sống được mãi. Chính những kinh nghiệm và thành tích của LM đã tích luỹ trong 158 năm làm cho ngân hàng chủ quan ngủ quên trên lý thuyết "Too big to fail".

Lý thuyết Too big to fail cũng đã trở nên quá lạc hâu trong bối cảnh thị trường hiện nay. Có lẽ một lý thuyết mới cần được đề cập tới đó là "thuyền lớn sóng lớn", các tổ chức càng lớn thì sự thương tổn càng nhiều. Lấy một ví dụ mà chúng ta đã biết chỉ một sự kiện rất nhỏ về thương hiệu sữa Nutifood cũng đã dẫn đến sự chao đảo của doanh nghiệp này. Chỉ cần một con ốc trong bộ máy trục trặc là cả một cỗ máy tinh vi, đắt tiền có thể trở thành đống sắt vụn.

Việt Nam đang được học rất nhiều mà không phải trả học phí là mấy!

Vẫn đang là sinh viên năm thứ hai kinh tế, chưa có được cái nhìn phân tích sâu sắc về vấn đề tài chính, nên khi nghe thấy thông tin Lehman Brothers phá sản, một thắc mắc xuất hiện ngay đó là: Sao thế nhỉ? Một gã khổng lồ trên thị trường tài chính về cả tuổi đời và nội lực, sao lại dễ dàng chấm dứt sự nghiệp?

Nhưng khi đọc một số bài phân tích của các professionals thì câu hỏi trên dần được giải đáp ,mà có thể được hiểu chung vào câu "Too Big to Fail"

Tuy nhiên, em thấy không thực sự bị thuyết phục với cái cách giải thích đó. Hơn nữa, đằng sau sự ra đi của một ngân hàng đầu tư lớn này là bao nhiêu vấn đề hệ luỵ cần giải quyết?

Một ngày nào đó, ông chủ vỗ vai có nói "đến lượt chú rồi đấy", " không phải phiền chú đến cơ quan làm việc nữa" thì cũng thấy đó làm vui mà không thấy áy náy là mình đã đóng góp nhiều như thế, có những năm tháng hoành tráng như thế, tại sao mình lại phải ra đi như thế này.

Tại sao chúng ta lại bị cái 158 năm lừng lẫy trong quá khứ của Lehman nó chi phối tình cảm của mình thế. Mỗi một khắc thời gian qua đi mới là cái quan trọng. Ta phải sống cho khắc thời gian đó. Đó là "Vô vi" đấy. Thuyết này có một đại ca của Fin truyền thụ lại, may mà Fin cũng thụ giáo được ít nhiều, nên cuộc sống thấy thanh thản và tự tại lắm. Xin chia sẻ ít nhiều.

Trường hợp các quốc gia phát triển, đặc biệt Hoa Kỳ cho thấy rõ kể từ thập niên 1980 rằng chứng khoán hóa giúp bắc cầu kết nối thị trường tài sản vay dài hạn thông qua các công cụ của thị trường vốn, có quy mô ngày càng tăng trên toàn thế giới.

Thời kỳ khủng hoảng 1933 cũng là kết cục của một quá trình đầu cơ, có sự đóng góp lớn của đầu cơ bất động sản do quá trình tăng trưởng nóng của dân số đô thị cũng như tài sản tích lũy của các công dân thành phố. Herbert Simpson (1933) cho biết sự chênh lệch đời sống đô thị-nông thôn ở Hoa Kỳ thời đó rất đáng kể, đẩy hàng triệu người trong cảnh suy thoái nông nghiệp tìm đến các thành phố, làm phình chúng ra đáng kể.

Giáo sư Fisher có nghiên cứu thời kỳ đó, và có thống kê mức độ đầu cơ như ở Cook County của Chicago. Năm 1928 có 151.000 lô nhà đất được nâng cấp sử dụng và 335.000 bị bỏ trống. Nếu để phát triển tự nhiên, thì phải tới 1960 số lô trống này mới sử dụng đến. Ở Niles Township, dân số có 9.000 nhưng có số lô bỏ trống là 190.000.

Thời kỳ đó, hệ thống cho vay bất động sản Hoa Kỳ đã hoạt đông và được giám sát kỹ. Bảo hiểm khoản vay cũng đã hoạt động. Tuy nhiên, do sự đầu cơ rất mạnh, hầu như toàn bộ nguồn tài chính các ngân hàng đều dồn vào lĩnh vực này, gây ra rủi ro rất nguy hiểm. Do đó, nền kinh tế phát triển tới giai đoạn sinh ra ngành S&L riêng phục vụ nhu cầu phát triển và xúc tiến thương mại bất động sản nhà ở, và thậm chí hình thành cả các liên minh rất nguy hiểm cho tài sản của người gửi tiền.

Cuối cùng tới thời kỳ 1929, các ngân hàng bị lèn chặt các khoản vay bất động sản. Không hẳn tất cả đều xấu, nhưng một tỷ trọng quá lớn bị phụ thuộc vào các vòng quay bất động sản, vào tiền ứng trước liên tục, giá tăng, và tốc độ tiêu thụ\ldots Chỉ cần một mắt xích đứt, chẳng hạn tốc độ tiêu thụ dừng lại hoặc giá không tăng nữa, ngân hàng thấy các bảng tổng kết tài sản chứa toàn ``tài sản đóng băng.''

Thực tế là bất động sản và chứng khoán liên quan bất động sản là nguyên nhân duy nhất gây ra sự phá sản của 4.800 ngân hàng trong giai đoạn 1931-1933. Với các cấu trúc chi tiêu, hàng trăm thành phố và chính quyền địa phương của Hoa Kỳ đã bị vỡ nợ mất khả năng chi trả vào năm 1933 cũng chỉ vì dự báo khả năng nguồn thu dựa chủ yếu vào hoạt động kinh doanh bất động sản, và giả định căn cứ vào lúc tăng trưởng trông có vẻ khả quan nhất.

Thời kỳ này, các ngân hàng khi gặp vấn đề phá sản với hàng đống tài sản đóng băng do vung quá vào bất động sản cũng thường đổ lỗi gán cho tình trạng: ``Đầu cơ quá mức.'' Thực ra theo tác giả Simpson (1933) là cách nói đánh trống lảng, và ngân hàng là người trong cuộc.

Mới hôm qua, tôi trao đổi email với Prof. Napier, bà hỏi tôi: "Hoàng, điều gì đang diễn ra với nước Mỹ vậy, theo ý kiến cá nhân..." Thú thực, trả lời khó lắm thay. Cuối thư, bà giáo sư nhiều tuổi không quên đề một dòng, mà trước nay, tôi chưa bao giờ có hân hạnh nhìn thấy: "Một công dân nghèo Hoa Kỳ."

Cách đây 2 giờ đồng hồ, lúc nói chuyện với Dr. Nguyễn Ngọc Anh (Dr.No của Saga đấy), người có những say mê nghiên cứu trong số những người tầm tuổi chúng tôi, Ngọc Anh tâm tư: "Mô hình đâu rồi? Lý thuyết đâu rồi? Phương pháp đâu rồi? Cái gì đang xảy ra? Sao thực tế khác xa những cân nhắc lý thuyết thế?"

Cuối cùng, chúng ta sống vì chúng ta. Cỗ máy lâu đời như Lehman Bros khi văng ra nào bánh răng, nào xích, nào vít... Thật là một bức tranh awfully messy, tưởng tượng ra như cảnh chiếc máy bay rớt với những mảnh vụn có thể văng xa hàng ki-lô-mét vậy.

Tôi thật sự bị tác động tâm lý sau khi đọc bài viết này. Hi vọng lúc tỉnh táo sẽ tiếp tục bàn về những nguyên lý nào đang sắp xếp lại trật tự tài chính thế giới. Forward-looking thay vì chỉ có một nỗi buồn ngự trị...

Cám ơn những dòng chia sẻ của mọi người!